چرا برخی سهم ها ظرفیت رشد 4 برابری هم دارند؟
سید محمدرضا موسوی (پژوهشگر اقتصاد مالی)
جهش سودآوری شرکتهای صادراتی پس از تکنرخی شدن ارز، معادلات ارزشگذاری را دگرگون کرده و حدود 5 درصد بازار، ظرفیت جهش تا 300 درصد را دارند
بازار سرمایه در حالی وارد سال ۱۴۰۵ شده که برخلاف انتظار غالب تحلیلگران، مسیر متفاوتی را تجربه کرده است. پس از دو جنگ در یک سال گذشته، سناریوی غالب در فضای کارشناسی، افتی در حدود ۳۰ درصدی شاخص کل و حتی بروز بحران در صندوقهای اهرمی بود. با این حال، نهتنها چنین ریزشی محقق نشد، بلکه برخی نمادها طی یک ماه گذشته رشدهایی در حدود ۱۰۰ درصد را نیز به ثبت رساندند.
برای تحلیل این واگرایی میان انتظارات و واقعیت، باید تمرکز را از متغیرهای سیاسی به متغیرهای بنیادی منتقل کرد.
مهمترین تحول اثرگذار، حرکت سیاستگذار به سمت تکنرخی شدن ارز و فراهم شدن امکان فروش ارز صادراتی با نرخی نزدیک به بازار آزاد بوده است؛ مطالبهای که سالها از سوی فعالان بازار سرمایه مطرح میشد. این تغییر، بهطور مستقیم سودآوری شرکتهای صادراتمحور را افزایش داده و در گزارشهای فصل زمستان، یکی از قویترین دورههای سودسازی سالهای اخیر را رقم زده است. نمادهایی نظیر «فسازان»، «هرمز»، «فسوژ» و «دزاگرس» نمونههایی از این اثرگذاری هستند.
برای تبیین اثر این جهش سودآوری بر ارزشگذاری، میتوان یک مثال عددی ساده را در نظر گرفت. فرض کنید سهمی با قیمت ۱۰۰ تومان و سود هر سهم ۲۰ تومان معامله میشود؛ در این حالت نسبت قیمت به سود (P/E) برابر با ۵ است. اگر همان سهم طی یک دوره با رشد ۱۰۰ درصدی به قیمت ۲۰۰ تومان برسد، در نگاه نخست ممکن است گران به نظر برسد.
اما چنانچه سود شرکت در سال جاری دو تا سه برابر شود و به ۴۰ تا ۶۰ تومان افزایش یابد، چارچوب ارزشگذاری تغییر خواهد کرد.
در سناریوی بدبینانه: اگر بازار برای این سهم P/E معادل ۳ در نظر بگیرد، قیمت تعادلی در بازه ۱۲۰ تا ۱۸۰ تومان قرار میگیرد.
در سناریوی متعارف: با P/E برابر ۴، ارزش تعادلی به محدوده ۱۶۰ تا ۲۴۰ تومان میرسد.
در سناریوی خوشبینانه: اگر سهم بتواند P/E بین ۵ تا ۷ (متناسب با میانگین صنعت یا بازار) دریافت کند، قیمت تعادلی در بازه ۲۰۰ تا ۳۰۰ تومان و حتی ۲۸۰ تا ۳۶۰ تومان قابل محاسبه است.
بر این اساس، سهمی که ۱۰۰ درصد رشد کرده، در صورت تحقق سناریوی سودآوری، حتی با فرض اصلاح ۲۰ تا ۳۰ درصدی، همچنان میتواند ظرفیت رشد قابلتوجهی داشته باشد. به بیان دیگر، بازدهیهای بالقوه ۱۰۰ تا ۳۰۰ درصدی در برخی نمادها از منظر تحلیلی قابل تصور است.
البته این ظرفیت تعمیمپذیر به کل بازار نیست. برآورد میشود تنها حدود ۵ درصد شرکتهای بورسی، واجد ویژگیهایی همچون رشد تولید، افزایش فروش، حاشیه سود مناسب و نسبت P/E فوروارد زیر ۲ تا ۳ باشند؛ شرکتهایی که از آزادسازی نرخ ارز بیشترین انتفاع را بردهاند.
نکته مهم آن است که از سال ۱۳۸۵ به این سو، بخش عمده رونقهای بازار سرمایه عمدتاً ناشی از تورم و رشد نرخ ارز بوده است. در دوره اخیر نیز همزمان با توقف مقطعی معاملات، تورم کالایی قابلتوجهی در اقتصاد شکل گرفت که آثار آن بهتدریج در صورتهای مالی شرکتها منعکس میشود. به نظر میرسد تمرکز افراطی بر متغیرهای سیاسی، موجب کمتوجهی بخشی از تحلیلگران به این متغیرهای بنیادی شده است.
درمجموع، سال ۱۴۰۵ را میتوان سال بازتعریف ارزشگذاری در بازار سرمایه دانست؛ سالی که در آن سودآوری واقعی و نسبتهای تحلیلی، بیش از فضای روانی، تعیینکننده مسیر قیمتها خواهند بود.